此文为笔者的投资学习记录，仅供参考，不做任何投资建议或意见。另，猪肘愚笨，才疏学浅，若有错误还请诸位海涵与指教。

本文是我为了理解茅台这个公司，将老唐2019年8月的文章中的70个问题拎出来，再挑了30个自己碰见过的问题，挨个解答整理而成的。

全文共上、中、下三篇，本篇是中篇。

正文

36）近几年茅台累积了大量的获利盘，未来是否极大可能要面临减仓后的波动或回撤？什么样的原因会导致你减持或者清仓茅台？谢谢

琢舟：A）不懂；B）有两种情况，一是公司变坏了，二是我有更好的投资机会。不过这个更好很难判断，通常不会去费这个脑细胞。

37）您对茅五洋的估值可以始终预期在25倍以上，而不是20倍，理由是因为通过基酒产量而判断其利润增长率保持在25%以上的原因吗？以此类推，若1年后茅五洋利润增速降至20%，您是否会将估值预期也同时下调至20呢？谢谢您

琢舟：A）不是。估值贴近合理估值上限的，是确定性更强的企业，这个东西非常主观；B）不会。

38）好像你关于茅台国际化方面的文字比较少涉及，但五粮液喊出「世界的五粮液」已经过去好多年了，不过效果却不佳，是因为什么原因呢？

琢舟：因为中国文化还没传得很开，这个跟谁活得久没啥关系，跟经济发展和生活质量有关，等经济发达的时候自然会传开。玛雅文明很早，也没见多少人说想过那种日子。

39）如果社会上囤积的茅台被一窝蜂抛出，会不会导致股价下跌？谢谢！

琢舟：不知道，但肯定会导致茅台酒的市场价下跌。

40）你怎么看待茅台社会库存的问题，一旦茅台终端零售价和出厂价涨到一定的程度，囤货不再有利可图，后续这些社会库存释放出来会不会导致茅台销量短期下滑？

琢舟：突然释放肯定会导致茅台销量的短期下滑，但长期来看影响不大。社会库存也是一种需求。

41）53飞天是由85%基酒+15%老酒勾兑。保芳总的小心思那篇是说，可用基酒数量由当年产量的75%上到85%嘛。那么，四年后商品酒数量应该是」85%（当年基酒产量的85%）+调味老酒15%」，这不就恰好等于4年前基酒总产量嘛。不过为什么你算的时候只是，今天可售商品酒数量是四年前基酒产量的85%？

琢舟：新基酒在盘勾贮存完毕之后才会进行勾兑，这时候，公司会留下一部分作为老基酒贮存，另一部分用于勾兑，然后贮存检测灌装。折算下来，最后的成品酒就是四年前基酒产量的85%。

42）茅台2019年半年报销售费用为何下降幅度大？

琢舟：2亿的数额相对营收来说，占比很小，可供观察的历史数据还不够充分。而且应该有一部分是经销商反腐收回的费用，这部分会扣除的。

43）会不会出现一个由贵州政府控制的但是非国资委旗下的非关联企业来吸血呢？这个好像不涉及关联交易，只有舆论压力吧可能有吗？

琢舟：完全有可能。这要看省政府如何考虑了，要想涸泽而渔可以这么干，要想长期增值就别这么干。

44）请问茅台大约几年上调一次出厂价？一般调价幅度多大？

琢舟：从2001年到2023年底共提价10次，从￥185提到了￥1169，23年提了6.3倍，年化增速8.35%。

45）请问2019年基酒产量5.4-5.5万吨，对应2023年茅台商品酒5.4x85%=4.6万吨，同比2019年3.1万吨茅台销售量，增幅48%，与前文说2023年茅台酒可销售量大约4万吨，比2019年销售量增幅30%，差异挺大，请问2023年茅台酒可销售量4万吨还是4.6万吨，哪一个准确一点？谢谢。

琢舟：42435吨更准确（实则是42110吨）。

46）茅台的小批量勾兑是什么酒质，是不是酒质比飞天和五星要好？如果真的好，茅台的各种瓶子就有了基础，如果不是的话，茅台推出各种瓶子、变相涨价会不会砸自己的牌子？

琢舟：A）是的；B）小批量的不会，涨价大概率会提升品牌价值。

47）前两天东阿阿胶中报变脸，原因之一就是渠道大量库存积压，当然，跟茅台情况不同，东阿经销商压货有被动的因素。但是，茅台渠道里的囤货总有放出来的一天，一旦销售不畅，集中释放会不会导致踩踏？另外，市场始终处于饥饿状态，你有没有估算过茅台市场每年极限消化能力是多少？

琢舟：A）会导致市场价下降，踩不踩踏要看量是多少；B）没估算过，我认为估算不出来，需要进行主观假设的参数太多。

48）您在书中18页提到：「如果您是茅台集团老板，您会全部回购退市」，请问茅台集团有权利让茅台股份上市公司退市吗？如果有，一般需要什么前提条件？会给公众股东带来什么影响？是否会让该公司的部分公众股东想秉着长期持有，靠每年分红实现「养老」的梦想破灭？

琢舟：A）有权，茅台集团是实际控制人；B）需要回购所有小股东手中的股票；C）可能会有被强制要约收购的风险，但一般都是溢价，也就是高于市场价；D）破不破灭看个人，如果能继续学习就不怕，股票被回购后所得到的钱可以进行再投资，再不济也能定期存款吧？

49）我对这个自有现金利息问题一直有点困惑，到底算在营业总收入的利息收入项，还是算在财务费用的利息收入项？

琢舟：如果是茅台财务公司的借贷行为，就计入营业收入-利息收入，因为这也算是一个经营项目。反之，如果是母公司的话就计入营业总成本-财务费用-利息收入，因为这是母公司的金融行为。

50）茅台2018年的净利润是352.04亿，不含少数股东权益是1128.39亿，二者相除，得到的净资产收益率是31.2%，你说的茅台现金只能获得4%收益率是怎么得到的？谢谢。

琢舟：4%是放在银行定期存款的收益，不过根本原因茅台的经营和扩建用不上这么多资金，还不如分给股东。

51）听说李总要对已经挥发完了的20年前的空酒瓶进行高额补偿，这被解读为要把茅台酒变成收藏品。酒是用来喝的，引导收藏属性不利于茅台的长期发展吧！

琢舟：茅台的收藏价值早已不用争论，需要注意的是，茅台的消费价值和收藏价值并不冲突，就像你将手中的钞票用来换鸡腿和定期存款一样，为什么一定要区分并认定是冲突的呢？

52）茅台每年的产量不断增加，一线品牌的五粮液与1573也在增加，高端市场需求是否会两三年后饱和？到时有没可能高端产品下沉到中低端抢占市场？

琢舟：高端市场一直挺饱和的，只不过消费能力的增长会带动高端市场的扩张。无论何时，高端产品随时都有下沉到中低端抢占市场的可能与动机，但是产能没那么大。

53）茅台今年半年报的直销只有16亿，而去年半年报是25亿，应该说经过渠道梳理收回权力，直销应该增加啊？

琢舟：经销商配额收回来之后没放进直销，那放到哪里去了呢？批发渠道呗，批发渠道里也不只是经销商，还有酒旅融合什么的。

54）历年基酒的数据，以及销售的数据，哪里可以查询到？

琢舟：公司从2016年开始披露基酒产量，之前的需要自己推算，销量也是，不过推算难度要小一些。

55）据了解，年份酒是通过独特的方法勾兑出的特定年份的口感，而非字面意义的放置了特定年份，因此，出产的年份酒与买来成品茅台放置一定年份是完全不同的。是这样的吗？

琢舟：是的。

56）问个比较傻的问题，什么叫一批价？是经销商出售的价格吗？一批和出厂的差价是经销商的收入？

琢舟：A）直接从股份公司的销售公司拿货的价格是出厂价，拿货的这些人叫一批商，下一批次的渠道商（二批商）从一批商那里拿货的价格就是一批价；B）是一批商的收入。

57）你之前说过在茅台产量5万吨之前，不用担忧销售问题。现在今年产量可能5.5万吨了，五粮液泸州老窖也在向高端发力，茅台以后需要考虑销售因素么？经济下滑情况下，社会高端白酒消费能力能持续增长么？

琢舟：A）产量5万吨是4年后的5×85%=4.25万吨的可售数量；B）经济下滑，最先消失的是低端白酒，因为高端白酒可以降价。

58）茅台每年重阳节后投料，就是说2019年基酒产量都是2018年重阳节后投的料吗？2023年的茅台酒销售量是完全由2019年的基酒产量决定的吗？会用到2018年的基酒产量吗？

琢舟：A）2019年度第一轮次酒，也就是公历2018年12月左右取的酒，会计入2018年的年报，之后的酒会计入2019年的年报。用哪一个都无法精确计算；B）基本上是，还要看市场情况、产品结构和公司战略；C）同前。

59）茅台基酒五年之后的可售量都是明牌，价格没有上涨情况下，如何每年20%增长的？按照之前数据，2019年应该比2018年显著降低，最多持平啊？

琢舟：A）渠道调整、产品结构调整、增量；B）李保芳在2018年提高了基酒用量。

60）请问从李董事长希望看到「3个1，10个0」（其中两个是股价）以及茅台成立金融研究小组来进行市值管理，是否有过度关注资本市场股价波动之嫌？

琢舟：关注市值，注重和投资者的沟通，是好事。预测股价涨、市值涨，是做不到的事。

61）请问你会否认为，茅台公司会将每年保留下的多余基酒用于茅台调节每年成品酒的销售量，及在仓库建好之后，用于储存同时在年景不好的时候用来平滑公司利润呢？

琢舟：一定会。

62）上半年茅台酒销量大约1.4万吨，经销商卖了大约1.35万吨，直销只有几百吨。全年经销商计划量为1.7万吨，下半年经销商配额还剩3500吨，这肯定是不够卖的。请问剩下的1.4万吨会计划外给经销商一部分吗？还是被直销和集团营销公司承接？

琢舟：不会。给了就是赚钱，好不容易反的腐、收的权，股份公司、茅台集团、国资委都不太可能愿意再放出去的。

63）为什么茅台不生产一部分低端酒，占领更多市场，收入自然也高。涨价，长期看，并不稳定。

琢舟：产能不够，质量也不允许茅台成为低端酒，不过系列酒的产能一直在扩建。涨价，长期看，非常稳定。

64）想问下茅台的出厂价969是包括了增值税，第二季度税率下降后，出厂价是否会变？不变的话也算提价了。

琢舟：目前的价格只能增不能减，提价是合理的。

65）请问，按照你的预测，茅台股份公司今年利润不低于440亿，那么我的问题是：根据已知基酒产量，从2020年-2024年，茅台股份公司利润能否连续五年平均增幅20%？到2024年茅台股份公司利润能达到1000亿？

琢舟：详见本公众号2024年4月6日的文章《茅台年报及估值》，这里只说结论：24年不能，25年大概率能达到1000亿。

66）上文说茅台上半年投放量在1.4万吨，这个数字是测算出来的还是有披露，如果是测算来的，怎么测算，用成本来算吗？

琢舟：公开信息。

67）请问哪里获得茅台公司的相关信息的渠道？还是只关注巨潮网或者上交所就可以知道茅台披露的信息？

琢舟：公司公告、官方媒体、研报、其他媒体、搜索大法。

68）请问A：研发费用增加623%，B：吸收存款或同业存放105%，是怎么回事？谢谢。

琢舟：A）不知道是哪一份报告，不过应该是由于茅台研发费用基数太低所导致的；B）集团内部放在财务公司的钱变多了，这是正常的企业（交换）行为。

69）茅台2018年财报中销售渠道里的「批发代理」的销售收入692亿除了通过茅台酒销售公司销售625亿，还通过哪些子公司销售呢？

琢舟：进出口公司29亿，其他还有酱香酒营销公司、定制酒公司、巴黎贸易公司等少量额度。

70）请教：两大酱香白酒之一的郎酒对茅台有何影响呢？目前郎酒发展迅猛，除品牌差距太大外，可能酒质差别一般人无感。如果郎酒价格战，能否影响茅台？

琢舟：A）对43度飞天及以下的产品可能会有影响，即便有也影响不大，因为这部分销售量本来就没多大；B）能。

（未完待续）